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浅析跨国并购面临的主要障碍与对策
摘 要 目前，中国汽车工业跨国并购面临着法律、体制、资本市场、企业文化等方面的一系列障碍，为了更好地促进中国汽车工业的发展，我国应该从政策和制度上积极地采取一系列切实可行的措施。
关键词 跨国并购 直接投资 资产重组 市场化
1 引言
改革开放以来，我国利用外商直接投资获得了长足的发展。截止2002年12月底，全国累计批准外商投资企业424 196个，合同外资8 280.60亿美元，实际使用外资4 479.66亿美元，跨国公司直接投资在我国国民经济中的地位日益突出。但由于我国政策的限制，国际直接投资进入我国一般都是采用新设投资的方式，跨国并购这一跨国直接投资的最主要方式在我国利用外资中所占比重并不高。2002年世界投资报告显示，2001年我国吸收了468.88亿美元的国际直接投资，但只有不到5%是通过跨国并购的方式进入我国的。本文论述了汽车工业跨国并购之所以难以在我国广泛展开，主要面临着法律、体制、资本市场、企业文化等方面的障碍。
2 跨国并购面临的主要障碍分析 2.1 法律障碍
(1)有关外资并购的法律体系不健全。我国还没有专门适用于外资并购的法律，仅有的几个用于调节外资并购活动的规章制度，如2002年10月证监会颁布的《上市公司收购管理办法》，2002年11月，证监会、财政部、国家工商总局和国家外汇管理局联合发布的《利用外资改组国有企业暂行规定》，特别是2003年3月7日颁布、4月12日起施行的《外国投资者并购境内企业暂行规定》，成为我国第一部外资并购的综合性行政法规。综观这些法规，其规定原则性太强，缺乏可操作性。另外，缺乏一系列的外资并购配套法规，如《反垄断法》、《社会保障法》等等，在一定程度上阻碍了外资并购的发展。
(2)缺乏科学、高效、透明的外资并购审批制度。我国在《合资经营企业法》、《合作经营企业法》、《外商投资企业法》及其实施条例、细则中对外资进入做了规定，但这些规定从总体上看，具有重审批权限和程序界定，轻操作办法的特点。例如《外商收购国有企业的暂行规定》虽然是直接针对外商收购国有企业行为制定的，但其中的实质性内容只是设定了审批权限和审批程序，而对许多细节性操作问题没有明确规定，缺乏内在协调性和结构的严密性，难以构成一个相对完整和独立的审查外资准入的审批制度，因而极易引起外商的误解。
(3)缺乏排斥地方利益约束及国有股权管理的法律制度体系。由于汽车制造企业是以资本为纽带，以全球为资源利用销售市场的综合产业，其本质决定了该产业排斥地域封锁和地方保护主义。而我国汽车制造企业一般都与所在地方具有密切的联系，许多汽车生产厂家都是借助于地方性产业政策及地方法律法规得以发展起来。更多的地方通过设立国有股权投资公司来对相应的地方汽车生产企业达到控股或参股。因此，急需建立排斥地方利益约束的法律制度体系。汽车制造企业一直以国有股权为主控制，虽然多数汽车制造企业特别是上市公司都已经进行了改制，但国有股包括国有法人股的股东权利的行使路径并没有真正清晰过。因此如何建立关于国有股权管理的法律制度体系是中国汽车工业发展需要解决的首要问题。
2.2 体制障碍
(1)企业产权不清，治理结构不健全。在企业产权不清晰的条件下，跨国公司对国内企业的收购标的本身就蕴涵了巨大的风险，收购后的企业组织也难以通过产权来实现对资源的内部化配置，并形成跨国直接投资的内部化优势。因此，企业产权不清严重制约了跨国公司的并购意愿。又比如股权结构的缺陷，目前我国企业的大股东平均控股比例大多在50%以上，这种特殊的股本结构使得外商想成为控股股东就必须取得较大比例的股权，无形之中增加了并购成本。外资企业若不能控制被并购企业，就无法获得转移技术和管理能力优势的收益，也无法把在生产经营、营销手段、售后服务等方面的经验嫁接到国内企业中来，跨国并购的优势就不能得到充分发挥。
(2)资产评估问题。外商购买国内企业时遇到的首要问题就是购买价格。目前，国内企业的资产评估大多采用国有资产评估制度。评估部门的评估和国有资产管理部门的确认是以账面资产为准的，而外商接受的价值不是账面价值而是市场重置价，即该企业的实际价值，这和账面价值有较大的差距。这个问题是外商购买国内企业难以成交的结症之一。另外，全国仅有国有资产评估机构400多家，专门从业人员
1 000余人，远不能满足需要，评估实际水平距国际水平差别甚大，操作过程中有时还受行政干预。一些国内企业的资产没有经过规范化的核定和评估，如对企业品牌、商标、信誉等无形资产的评估。
2.3 资本市场障碍
所谓资本市场障碍是指现阶段我国资本市场的缺陷，从而为企业之间产权交易设置的障碍。资本市场的建立和完善是企业间开展并购的前提条件和基础。不仅如此，资本市场的发达程度还决定了企业并购活动的发达程度。对于上市公司而言，证券市场的发展直接影响着上市公司并购的质量。国外大多数企业间的并购都是在证券市场上完成的。我国的证券市场起步较晚，仍处于初级发展阶段，不仅市场规模比较小，而且本身带有很多的不规范性。目前国内的资本市场，除A股市场刚开始对合资企业开放之外，基本不对外资开放;证券市场上一股独大现象突出，国有股、法人股不流通，而流通股B股、H股数量有限，加之股市低迷、信息披露不规范、幕后交易时有发生。这些都大大限制了外资通过证券资本市场进行跨国并购。
资本市场发育不成熟的另一表现是金融工具品种少，企业筹资渠道狭窄。并购活动耗资巨大，单纯依靠一个公司自有资金显然是不现实的。在西方发达国家，跨国公司主要利用国际资本市场和证券市场，借别人的钱来完成跨国并购。90%以上的并购资金是通过发行股票、债券、以股换股、抵押贷款、信用贷款等融资手段筹资。但我国绝大部分并购活动还仅仅停留在资产无偿划拨、承担债务或现金收购等方式上，并购活动中的融资效率十分低下。
2.4 企业文化差异造成的整合障碍
在知识经济时代，企业并购呈现出范围广、巨额化、跨国化等一系列新特点，逐渐成为世界各国企业扩大规模、获取竞争优势的最有效的战略选择。但这一战略选择的实现并不完全取决于有形资产规模(如厂房、机器、技术、资本等)的简单叠加，更重要的是实现并购企业和目标企业从有形资源到以企业文化为核心的无形资源的整合，从而在根本上提高企业的核心竞争力。跨国并购中，并购双方来自不同的国家，政治、经济背景不同，社会制度和经济发展程度不同，东西方文化差异造成的冲突不可避免。由于并购中往往要涉及到人员变动、管理模式选择等问题，双方文化的差异就表现得更为突出和明显。据有关数据统计，在全球范围内资产重组的成功率只有43%左右，而那些失败的重组案中80%以上直接或间接起因于新企业文化整合的失败。因此，如何通过整合在企业内部建立统一的价值观和企业文化，实现l+12的效应是并购双方必须认真考虑的问题。
3 采取的主要对策与建议
3.1 健全外资并购法律法规，适当简化审批程序
首先，充分借鉴发达国家及其发展中国家的成熟经验，构建起既符合国际惯例，又体现我国具体国情的、操作性强的外资并购法规体系。具体而言，应将重点放在《企业兼并法》、《反垄断法》、《产业政策法》等法律的制定上。在制定上述法律的基础上，还应完善其他配套法规和制度，以更好适应外资并购的需要，如修改《公司法》中关于公司投资限制的规定，适当放宽收购资金的到位期限;完善《证券法》中要约收购的规定，使国有股向外资转让的比例进一步合理化;完善《企业破产法》，使破产企业的债务清晰、职工安排与安置进一步合理化，减轻外资并购的相关成本等。其次，简化外资并购的审批程序。外资并购的审批制度要按照国际惯例改为实行有限度的自动核准制，用统一的法律法规来规范审批程序，明确审批权限，强化审批责任，简化审批手续，合理规定审批时限。外资并购的审批权力可以适当下放，此外，国家及各省市都应该尽可能设立或委派专门机构开展外资并购的审批工作，以防止出现政出多门、相互冲突的现象。
3.2 规范资产评估制度，提高资产评估水平
科学合理的资产评估制度为企业并购提供了可靠的依据，有助于外商对目标公司的资产结构、经营状况、资产价值、获利能力等重要指标进行详细了解与科学分析，从而确定恰当的并购交易价格，使得整个外资并购工作定量化、规范化，避免主观随意性。因此，必须进一步改进和完善我国现有的资产评估制度，努力提高评估水平，积极与国际惯例接轨，以实现既保护国有资产在外资并购中不受侵害，同时又保证外资并购活动顺利进行的目标。我们在转让相关资产时，要尊重国际通用的评估原则和方法，不应人为地要求国有资产、国有股权的转让定价不得低于净资产价格，同时，也要改变不论国有资产质量如何，一律用重置成本法来评估其价值的做法。
3.3 大力发展资本市场，畅通外资并购的市场渠道
资本市场是跨国并购的重要平台。就目前来看，我国资本市场的规模还相对较小，而且缺乏高度流动性和稳定性，要想真正成为外资并购国内企业的基本平台，还应重点做好以下工作：一是加快推进符合条件的外商投资企业在A股市场上市;二是当市场发育相对成熟，监管制度相对健全时，有限度地对外资开放二级市场，适当允许外资通过收购流通股来达到并购的目的;三是对于外资收购的上市公司国有股、法人股等非流通股，在禁售期满之后，是否可以借助QFII机制，以及其他配套措施来解决其持有股份的流通问题，以调动外资并购国内上市公司的积极性，也给外资退出被并购企业提供一个良好的市场渠道;四是建立上市公司国际并购审查制度，防止国家相关的优惠规定被纯粹的投机性外资所利用，扰乱正常的市场秩序;五是建立一支能够为外资并购提供全方位服务的国内中介机构。
3.4 以建立现代企业制度为核心，规范汽车制造企业治理结构和股权制度
按照现代公司制度规范，依法落实股东责任、董事责任和经营责任，实现责权利相结合，使其成为符合市场经济要求、具有完全行为能力的独立主体，彻底脱离行政附庸的角色。逐步实现地方国有股权在当地汽车制造企业中退出控股地位，这样在消除地方保护主义影响的同时，还可以保障汽车制造业在全国甚至全球范围进行零部件采购和汽车销售，彻底消除地区贸易壁垒和资源壁垒。与此同时，建立清晰有效的中央与地方两级有机结合的国有资产管理体系。
3.5 加快产权市场建设
市场化是汽车制造企业进行产业内并购重组的根本保障。要建立以自由竞争为特征的企业并购市场环境，通过企业之间的股权关系纽带，逐步形成以股权并购为主要形式的产业内并购，同时以法律制度的形式确立企业并购市场规则。同时通过汽车制造企业国有股权出让获得资金，专门建立以汽车技术开发为主的投资公司，支持中小科技企业，确保中国在汽车新技术方面的合理利用和技术开发，再以向大企业转让或由原企业股东回购的方式退出，逐步建立中国自主知识产权的汽车技术支撑体系。
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篇2论美国经济政策的选择困境与未来变数
摘要:国际金融危机以来.关国深陷高赤字、高失业、低增氏约 ..两高一低7经济困局对关国财政政策7研究表明.提振经济7扩张性财政政策受,法定债务上限7制约.关国面隋着财政政策7选择困}s};对关国货币政策7研究表明.零利率政策由于信号效r,}约损失不但未能育效产生孩期政策效果.而k1丧失了后续操作空问:两转量化宽松货币政策因流动性陷阱而不具备氏效性:扭曲操作本质上不可能改变关国7经济走势.因此关国也面隋着货币改策7选择困}s};深陷经济困局面隋经济政策选择困境7关国.未来在维持扩张性货币政策7同刊.可能将进入财政议策约 .}缩期.其最坏7结果是将关国经济拖入氏期滞涨
关键词:关国经济困局:关国财政政策:零利率政策:量化宽松货币政策:
20世纪90年代，美囚创造了以言息技术为核心的新经济景气,GPI增长率由199,午的3. 3%上升到200()年的6.700，失业率也由l901年的6.}%下降到200()年的}I. 000 0 2001年技术泡沫破灭后的美国.在布了l一政府以减税为主的扩张性财政政策和美联储以下1rj联邦基金利率为主的扩张性货币政策的拉动下并没有出现经济大哀返，而进人到缓慢复苏阶段，在随后的数年内，OI}P增长率徘徊在艺%一。%之间夫业率维持在J%左右。正当人们探讨美国经济能否真正复苏，战胜经济周期之际，2()()7年7月美国爆发了次贷危机，进而Ji级力金融危机，并迅速波及全球，形成国际金融危机。受金融危机的冲击，美国经济2008年和2009年连续两年出现衰退，失业率也跃川一到9%的平台。在此背景下，美国继续实施扩张性财政政策，同pu也实施了一系列的扩张性货币政策，在不断调低联邦基金利率直至实施零利率政策前后，光后两次推出量化宽松货币政策，近期更是出台了扭曲操作。然而，扩张性的经济政策尽管使美国经济在2010年有所反弹，但至今并未实现实质性复苏，美国经济仍然深陷困局之中。
Reinhar和Ro};off}1利用各国历次金融危机的历史数据，从房产价格、股票价格、银行业状况、失业水平等方面描述了危机后衰退程度和持续时间的不同特征，认为税收的减少是危机后财政赤字和主权债务扩大的主要原因，经济复苏是缓慢长久的过程。关于美国经济政策，I-3aj o-Robio等r}}利用多结构过程对1917年1月到2005年3月的美国财政月度数据进行实证分析，结果显示在全样本区间美国财政表现为弱可持续，仅在1982年1月至1996年2月之间表现为强可持续。C}reenspan};〕则指出不应被日前低利率所迷惑，扩张性的财政政策将使得美国联邦政府债务规模不断扩大，导致利率以及政府融资成本上升，美国政府将面临财政的可持续性问题。陈建奇「〕以实际经济增长率与国债实际发行利率的关系为判断财政是否可持续的标准，当前者较大时表明财政具有可持续性，反之则不可持续。其研究结果表明，尽管美国财政现阶段仍然处于可持续水平，但已经出现偏离稳态的迹象，如果美国不调整财政政策，那么财政发生危机的概率极高。美国国会预算办公室T:!me,}-dorf} 1预测美国经济增长和失业状况好转将是漫长的，提出并分析刺激经济、增I}}就业的若干扩张性财经政策。有关金融危机后关国的货币政策，国内的研究主要集中在量化宽}}}货币妙 },.
方面。吴晓灵「es认为美欧量化宽松l}币政策替代商业银行创造了过千宽松的货币信贷l}}，恶化了中国调整经济洁构、转变经济发展方式的金融环境，中国要明确.}c.融监管的边界和政府的市场定位，深化金融体制改草，加快人民币国际化进程。李石凯等丫从金融生态环悦的视角，认为量化宽松货币政策所}
二、美国经济困局及政策选择
日前，美国经济困局的特征是三高两低，即高失业、高赤字、高贸易逆差、低增长、低通胀，而高贸易逆差与低通胀是美国近10多年来的常态特征，金融危机之后美国经济困局的显著特征表现为两高一低，即低增长、高失业、高赤字(图1)0第一，从美国经济增长①来看，自2001年经济缓慢复苏到2006年，美国OI}P实际增长率逐步恢复到3%前后，表面上延续了新经济的发展势头。然而，此次经济复苏和以往历次衰退后的复苏阶段相比，并没有出现经济跳跃式增长的特征，反而呈现出复苏缓慢、增长疲软、企业资本开支增长低迷、失业率居高不下等诸多消极特点。在2007年次贷危机和2008年金融危机的双重打击下，美国经济增长出现拐点，2008年和2VV9年实际OI}P出现负增长，由此陷人经济困局。尽管美国经济在2V1V年实现3. 0%的增长，但2V11年美国OI}P增长率为1.700，增幅比2010年回落了1. 3个百分点，低于美国商务部经济分析局(I-3ureau of Economic Analysis)之前的预测，也低于美国全国企业经济学家协会(National Association for I-3usiness Economics)3. 1%的预测值和国际货币基金组织((IMF2.
5%的预测值。因此，美国未来经济形势依然不容乐观，仍可能表现为低增长的特征。第二，从失业率①来看,2001年之后的经济复苏的特征之一是并没有有效解决失业问题，失业人口在600-80()万人的区间内波动，失业率在I%一6%之间徘徊。金融危机的爆发更是恶化了美国的就业状况，由于2008年和2009年美国经济的深度衰退，失业人口在短短的两年内翻番，达到2009年的1 }I 2 7万人，即使是美国经济反弹的2010年，由于投资信心不足等因素，经济政策的就业效应失灵，失业人口依然增加到1泛82万人。
失业率的数据也反映了同样的待征，失业率在经历2007年}I . 6%的拐点后迅速攀丁{，2009年和2010年失业率分别高达，.3%和9.。尽管美国劳工部数据显示.2011年，2月美国失业率降至8.500，但是，在投资信心普遍不足、实体经济增长乏力的背景下，失业率高企问题短期内无法得到充分缓解，美国经济依然将表现出高失业的特征。第三、从美国联邦政府赤字及赤字率②来看,2001年由克林顿过渡到布了「的美国政府还实现了1 282亿美元的财政盈余，但第二年即扭盈为亏，之后到2008年，虽然年年均有财政赤字，但总体保持在I。()()亿美元左右。金融危机后的扩张性财政政策将财政赤字扩大到超过1万亿美元的规模,2009年和201()年的财政赤字分别为1}1 127和12 935亿美元，2011年也高达12,996亿美元。财政赤字的OI}P占比更能反映出美国高赤字的特征，白宫管理与预算办公室的数据显示，美国的赤字率在金融危机前基本维持在国际公认的3%的安全水平，但危机后迅速攀升到10%左右，2V11年依然达到8.7000图1 e!)01一2011美国经浙的两高一低资料未源柑据日0管理与预算办公室、美国劳工部、美国经i5T分析局的数据整理。
经济问题需要用经济政策来治理，经济问题的不同组合希要财政政策与货币政策的搭配运用L政策搭配理沦最初是为了解决开放经济条件下的内外经济失衡问题，即米德冲突，米德认为要解决开放经济中出现的内外经济失衡问题，必须搭配使用支出增减政策和支出转换政策。hinbergen}`}钊一对政策日标和政策工具之间数量关系的研究表明，要同时实现多个不同的政策日标，需要运用相同数日或更多的政策工具，即丁伯根法则。斯旺模型的基本结沦是，在通货紧缩和国际收支逆差的内外经济失衡下，应该实施扩张性支出增减政策和本币贬值政策:反之则应该实施紧缩性支出增减政策和本币升值的政策提出了基于比较优势原理的有效市场分类法则，即把每个政策工具都用于具有相对最大效能的政策日标，如果知道每种政策工具对政策日标的影响方向和效能，那么，根据有效市场分类法则就可以实现既定的多个政策日标。在实际实施和调整过程中，由于无法知悉政策工具的效能系数，所以只能多次小幅度地进行政策工具的动态调整，逐步向最终的政策日标靠拢。日前，美国经济面临着内外双重失衡，其总体特征是三高两低，即高失业、高赤字、高贸易逆差、低增长、低通胀，由于政党政治、选举政治等因素，美国更加关注的是高失业、低增长的内部经济失衡问题，外部经济平衡的政策日标让位于内部经济平衡的政策日标，政策搭配理沦较好地解释了当前美国实施的扩张性财政政策和扩张性货币政策的出台背景。
